пари

Ново монументално изследване на петима икономисти предлага подробни данни за нормата на възвращаемост на основните активи в историческа перспектива, за да открие, че обичайно тя изпреварва ръста на икономиката.

Проучването търси отговор на редица вечни въпроси – като се започне от определянето на естествения лихвен процент (мерило за възвращаемостта на депозити и/или облигации), рисковите премии и се стигне до имотните балони. То обхваща основните класове активи, включително – за първи път – общата възвръщаемост на жилищните имоти, които в повечето страни съставят половината от богатството.

Годишните данни за общата възвръщаемост на капитала, жилищата, облигациите и сметките покриват 17 развити икономики от 1870 до 2015 г.

Изследването има фундаментално значение като още Джон Стюарт Мил и Дейвид Рикардо изследват тенденциите при печалбите, лихвите и рентите. Карл Маркс изгражда своята политическа икономия върху допускането за тенденция на спад на печалбата, която той въвежда в глава 3 от „Капиталът“. Натрупването на капитал, увеличаването на капиталовия дял в доходите и отношението между темповете на растеж на икономиката (g) и нормата на възвръщаемост на богатството/капитала (r) играят централна роля в дебата за неравенството, предизвикан от Тома Пикети (2014).

Възвръщаемостта на активите отразява основните характеристики на икономиката, като отношението към риска и предпочитанията към бъдещо потребление, демографските промени, дела на кредитополучателите спрямо спестителите, както и бизнес цикъла. Разбирането на такива характеристики е от решаващо значение за разработването на икономическа политика.

Но каква е съвкупната реална норма на възвръщаемост в икономиката? Дали е по-висок от темповете на растеж на икономиката и ако е така, от колко? Има ли тенденция за намаляване на възвръщаемостта в дългосрочен план? Кои конкретни активи имат най-високата дългосрочна възвръщаемост?

Последното издание безплатната (благодарение на спонсорството на INET, Европейския изследователски център и др.) база данни за макроистория Jordà-Schularick-Taylor (www.macrohistory.net/data) дава отговори на тези въпроси и открива нови възможности за изследвания за неравенството в богатството, цените на активите, финансовата стабилност и секуларната стагнация.

Данните и някои ключови прозрения са представени в изследването “Нормата на възвръщаемостта на всичко” (Jordà, Knoll, Kuvshinov, Schularick и Taylor, 2019). Базата данни също така документира годишната възвращаемост на акции, жилища, облигации и краткосрочни сметки. Обхваща три типа възвращаемост – инвестиционен доход, капиталови печалби (от повишаване на цената) и обща възвращаемост.

Изследователи правят преизчисления на първоначалните източници на данни, добавят нови източници и допълват прекъсващите динамични редове. Данните потвърждават, че възвръщаемостта от богатството е по-висока от темповете на растеж на икономиката. Сравнявайки възвръщаемостта на богатството с растежа, или „r minus g“ на езика на Пикети, данните показват, че всъщност „r >> g“ за повечето страни, през повечето периоди и дори по-драматично, отколкото Пикети установява. Единствените изключения се случват в годините в или около война.

Преди Втората световна война разликата между възвращаемост на богатството и икономически растеж е  средно 5% годишно (с изключение на периода на Първата световна война). Сега тя е 3-4%, като се отбелязва намаляване по време на петролните кризи от 70-те години (до 2%). Въвращаемостта остава стабилна и сравнително висока независимо от колебанията на икономическия растеж.

Друг важен резултат е, че общата възвращаемост на жилищните имоти е равна на възвръщаемостта на акциите (средно около 7% годишно), но те са много по-малко променливи. В някои страни и в някои периоди акциите се представят малко по-добре от жилищата, но само с цената на много по-висока волатилност и по-висока синхронност с бизнес цикъла.

Жилищните имоти дават по-добра възвръщаемост от акциите преди Втората световна война, но след това последните осигуряват по-високи печалби, което е съчетано с по-висока волатилност. Освен това след войната акциите показват по-голяма склонност да следват цикли на подем и срив, които са синхронизирани между различните страни.

Данните също така показват, че реалната възвръщаемост на сигурните активи – депозити и облигации, е била много нестабилна в дългосрочен план. Изненадващо е, че те се колебаят повече отколкото рисковите активи. Двете световни войни са период на много ниска възвращаемост на сигурните активи, доста под нулата. Същото се случва в периода на инфлацията от 70-те години и кризите на растежа. Най-висока е тя по време на златните стандарти, в междувоенния период, а в средата на 80-те години, по време на борбата срещу инфлацията (знаете, Пол Волкър повишава лихвите до 20% през 1981 г.). Възвращаемостта на сигурните активи е средно ниска в диапазона от 1% до 3% за периодите на мирно време. Това e в съзвучие с  понижението на лихвите до нулеви нива в годините след кризата.

Тази комбинация от ниска възвръщаемост и висока волатилност до голяма степен противоречи на схващането, че несигурността се възнаграждава чрез по-висока доходност.

Съответно рисковата премия е много волатилна, което се дължи на увеличаването й през военно време, докато в мирен период тя е 4-5% годишно. Увеличаването на рисковата премия във времена на несигурност се дължи основно на понижаването на лихвата по сигурните активи, които абсорбират шока, съответно доходността по рисковите активи се понижава по-слабо.

Освен данните за възвръщаемостта, базата данни  включва и широк спектър от макроикономически и финансови данни (включително данни за кредити, лихвени проценти и публичен дълг), които обхващат годините от 1870 г. до днес.

Изследването е съществено допълнение върху по-ранни опити за обобщаване на финансови данни и и данни за доходите в различни страни, като например проекта, ръководен от Уилям Гьоцман и Геерт Рууенхорст в
Международен център за финанси на Йейл, книгата „Триумфът на оптимистите“ от Димсън, Марш и Стонтън (2009), както и фундаменталното изследване върху доходността на акциите от Едуард Прескът и Райниш Мера (1985, 2010).

Базата данни е достъпна на адрес – www.macrohistory.net/data.

Вижте още: Óscar Jordá, Katharina Knoll, Dmitry Kuvshinov, Moritz Schularick and Alan M. Taylor, 2019. The Rate of Return on Everything, 1870–2015. The Quarterly Journal of Economics.