пари, депозити

През първите четри месеца на годината Преките чуждестрани инвестиции в България се свиха двойно до едва 113 млн. евро, показаха данни на БНБ. Това се случи въпреки макроикономическите постижения на страната и хвърля съмнения върху нейния потенциал да привлича инвеститори.

Причините за това намаление не са толкова очевидни. Въпреки че признаците на икономическо оживление са видими, инвестициите в нови мощности са с по-ниска средна стойност от годините на предишния бум. Влияят ограничения, свързани с трудовия пазар – по-специално в производствения сектор.  В същото време протича вторично преразпределение на инвеститорите.

Едно възможно обяснение е изплащане на дивиденти* за сметка на минали печалби и липса на противодействащ ръст на новите вложения, какъвто би следвало да очакваме по време на възходящата фаза на цикъла.

Детайлен преглед

Като се има предвид малкият размер на българската икономика, когато става дума за поток инвестиции в относително кратък период, промяната може да се дължи на индивидуални решения.

Затова проследяваме структурата на инвестициите в два разреза – географски (по страна на произход на компанията -майка или финансиращата компания) и секторен.

Започва ли изтегляне на чуждестранни инвестиции?

Географски разрез

ПЧИ

Секторен разрез

Вижда се, че продължават инвестициите от страни като Германия и Холандия, като секторите, привличащи чужди капитали са предимно търговията и преработващата промишленост. Това не е изненада предвид продължаващото разширяване на инвестициите в производството на авточасти, електроника и подобни. Колкото до търговията, вероятната причина е, че големите търговски вериги по правило капитализираха печалбите си. Отрицателният поток в сферата на финансите, според нас, се дължи на изплащане на дивиденти (виж по-нататък) и връщане на заеми.

Неясно е увеличаването на инвестициите от Русия през първото тримесечие, което може да се дължи на инвестиции във ваканционни имоти чрез местни дружества (има доста регистрации на ЕООД на руски граждани в морските градове). БНБ не отчита инвестициите на “Лукойл” в бургаската рафинерия и в “Лукойл България” като инвестиции от Русия, тъй като преводите се правят от компании от Холандия, Швейцария и Австрия. Швейцария е голям инвеститор не само по тази причина – там са регистрирани майките на АББ, Белоизворски цимент, Адеко, Триза.  Не може да се каже дали солидното намаление на вложенията от тази страна се дължи на изплащане на заеми към компаниите майки или на друга причина. Прави впечатление и отрицателният поток към Унгария и Италия, което може да е свързано с плащания във финансовия сектор.

Неясно е и значителното намаление на инвестициите от Чехия в края на миналата година, което може да се дължи на връщане на заеми и/или изплащане на дивиденти (през миналата година – за разлика от тази ЧЕЗ Разпределение разпредели печалба). Големите чешки инвестиции са тези на ЧЕЗ и Енерго-Про. В същото време обаче притокът на ПЧИ в енергетиката е положителен, а е отрицателен в сектор професионални дейности (което също е неясно). Възможно е да е имало взаимно уравновесяващи се промени на инвестициите в сектор енергетика.

Интерес представлява Лихтенщайн, където е регистриран новият собственик на Общинска банка – Novito Opportunities Fund AGmvK. Договорът на стойност 46 млн. лв. бе подписан през януари, като 80% от цената са платени през първото тримесечие.

Как да четем данните

Необходимо е да се има предвид, че БНБ отчита преките чуждестранни инвестиции като потоци (транзакции) на нетна база. Със знак плюс се отразяват придобиванията на акции и дялове (включително при приватизация), както и недвижими имоти в България от чуждестранни контролиращи предприятия, както и заемите, които майките предоставят на дъщерните си дружества. Със знак минус се отразява връщането на заеми и обрабтните инвестиции. Известна несигурност внася отчитането на реинвестираната печалба, което според ръководството на МВФ е на начислена база и е за текущата година. Изплащането на дивиденти за сметка на печалба от минали години обаче се отразява в намаление (а т. нар. супердивидент – в намаление на дяловия капитал).

Статистиката на платежния баланс по този начин невинаги отразява промени, свързани с вещни права или придобивания. Това означава, че изплащане на заеми води до намаление на отчетените инвестиции и по този начин те дори могат да станат отрицателни. Намаление на инвестициите (дялов капитал) се отчита и когато чуждестранен инвеститор продаде притежаваните активи в България (акции, дялове, имоти) на местен инвеститор.

Зад спада се крият решенията за изплащане на значителни дивиденти (в някои случаи за първи път след кризата), както и придобиване на чуждестранни активи от местни компании.

Разпределение на дивиденти

Възможно е с излизането от кризата и изплащането на инвестициите, чуждестранните собственици на българските компании да са решили, че вече могат да си позволят да получават дивиденти. Но не е налична обобщена информация, която да позволи да проследим тенденциите в изплащането на дивиденти (данъкът върху дивидентите също не е показател, тъй като не се удържа данък при източника, когато получателят е регистриран в ЕС).

Проследими са обаче решенията на няколко големи компании, които имат определящо значение за българската икономика. Първа в този списък е “Аурубис“, която ще изплати през юли близо 394 млн. лева в полза на “Кумерио Аустрия” (за сравнение през миналата година сумата бе 196 млн. лева). Почти 167 млн. лева ще получи собственикът на Солвей Соди (“Солвей Шишеджам Холдинг”, Австрия), според решение от юни. През юни “Дънди Прешъс Металс Челопеч” разпредели 110 млн. лева от печалбата си в полза на холандския собственик. Сумата, вече изплатена на “Контур Глобал” (Люксембург) и НЕК от печалбата на ТЕЦ “Марица изток” 3, е 115 млн. лева. “Кока Кола Хеленик Ботълинг” за втора година гласува сума над 60 млн. лева в полза на холандския си собственик. Останалите големи дружества с чуждестранен собственик или не разпределят дивидент (в комуналния сектор, хипермаркети) или сумите са по-малки.

Лукойл Нефтохим Бургас”, чийто финансови резултати са често коментирани, отчете печалба за втора поредна година (303 млн. лева), но тъй като натрупаните загуби са 1.4 млрд. лева не разпредели дивидент.

През тази година големите банки разпределиха значителни печалби, реализирани през 2017 г. , в полза на чуждестранните си собственици. Първа Банка ДСК изплати на унгарския си собственик 263 млн. лв.

През април Уникредит Булбанк гласува да се разпредели печалбата й за 2017 г. в размер на 298 млн. лева. Това е втора поредна година, в която най-голямата банка разпределя цялата си печалба.

Дивиденти в полза на чуждестранните си собственици определиха още РББ (134 млн. лева) и Пощенска (58.7 млн. лв.), предстои изплащането на част от печалбата на СЖ Експресбанк (42 млн. лв.). ОББ изплати дивидент през миналата година, но през 2017 г. бе на загуба.

Тези решения са логични на фона на значителната ликвидност и капиталова адекватност на местните поделения. След прегледа на качеството на активите и възстановяването на капиталовите буфери, банките могат да си позволят да разпределят печалба. Кредитните институции дори виждат затруднения в пласирането на свободния ресурс при все още слабото търсене на заеми и облагането на свръхрезервите.

Това означава, че само през май и летните месеци банките и споменатите три големи дружества ще изнесат под формата на дивиденти над 1.2 млрд. лева (в някои случаи плащането е на части – например, при “Дънди Прешъс” е определен срок за изплащане на дивидент до 30 юни догодина, но изискването е да се взема предвид т. нар. ex-dividend date). В сумата не са са включени плащанията на компании като ОМВ, “Нестле” и др., при които определените дивиденти са в по-малък размер.

Увеличените размери на дивидентите и липсата на големи инвестиции (освен увеличението на капитала на “Лукойл България” с парична вноска от 140 млн. лева), които да компенсират този отлив на капитали, правят вероятно отчитането на отрицателни ПЧИ през някои от летните месеци.

Връщане на заеми

В годините след кризата това бе основна причина за слабите чуждестранни инвестиции, като в отделни месеци дори се отчитаха отрицателни стойности. Причината бе т. нар. процес на деливъридж, в това число изплащането на задължения към компаниите – майки. (Търговските и други заеми от чужбина се отчитат като Други пасиви, но задълженията към компанията-майка са част от ПЧИ.)

Налице е изразена цикличност, като през 2018 г. компаниите са привлекли повече финансиране от майките си (нето) в сравнение със същия период на миналата година.

Продажба на български инвеститори

Докато приватизацията е в застой, редица чуждестранни инвеститори напускат страната, продавайки на местни купувачи (когато купувачът е друга чуждестранна компания, това по-често няма изразен ефект върху финансовите потоци). Този процес до голяма степен е отражение на бизнес климата у нас, както и на трудностите с намиране на работна ръка, но също така следва развитието на местния бизнес.

Междувременно някои български компании създадоха финансов капацитет и поначало са в по-добра позиция да се справят с местната администрация и други локални особености. Така през 2014 г. семейство Домусчиеви откупи дела от 36.6% на Rohatyn Group в „Хювефарма“ (чрез заем от няколко местни и чуждестранни банки). Отново чрез синдикирани заеми сега компанията прави международна експанзия, купувайки дялове от чуждестранни компании.

През последната година най-голямата подобна сделка е продажбата на ТЕЦ-Варна на децата на бившия транспортен министър Данаил Папазов (“Сигда”). ТЕЦ-ът бе собственост на ЧЕЗ, която го придоби за повече от 200 млн. евро, а е продаден за 50 млн. евро по неофициална информация. Тази сделка (и дивидента от ЧЕЗ Разпределение) имаше основен принос за стопяването на чешките инвестиции в края на миналата година. Имаше и по-малки сделки с български купувач като прехвърлянето на британската “Провидент Файнанс” на “Изи Асет” през 2017.

Български купувачи придобиха още BIT (компания на Мирослав Янев), както и шест радиостанции от ирландската Communicorp Group (компанията на българските мениджъри, все още не отразено в статистиката). В медийния сектор определено може да се говори за изтегляне на инвеститори поради неблагоприятни перспективи.

Не е изключено български инвеститори да придобият още банка “Пиреос”, както и основните активи на ЧЕЗ у нас, въпреки че сделката с “Инерком” е в застой. Поради спадането на маржовете интерес към придобивания на високоорганизираните и регулирани пазари за финансови и комунални услуги, е от страна на местни играчи или инвеститори, които вече имат присъствие в страната. Те разчитат на икономия от обхвата и на съпътстващите бизнеси. Инвеститорите на малки пазари като българския са местни компании или инвеститори, които познават особеностите на пазара, посочва и EY в своя Барометър на M&А сделките.

Налице е още един процес, който се наблюдава през последните години – това е прехвърляне на акции и дялове между български и местни дружества, контролирани от местни бизнесмени. Такива операции извършват собствениците на “Винпром Пещера”, “Химимпорт”, както и официалните компании на депутата Делян Пеевски. Често това са сделки с компании, регистрирани в офшорни зони, при които де факто няма промяна на контрола, но те се отразяват в статистиката. Мерките срещу данъчни убежища и срещу прането на пари също могат да окажат влияние.

Покупка на български компании от чужденци

Секторът има определящо значение и когато той се развива добре, се наблюдава и обратният процес – изкупуване на български частни компании и активи от чуждестранни инвеститори.

Макар и сравнително рядко български собственици успяват да продадат дялове от компаниите си на чужденци, както това направиха преди години собствениците на Орбител, а през 2015 г. – на “Телерик” (“Прогрес”). Но напоследък това са предимно малки сделки, може би с изключение на продажбата на “Енергоремонт холдинг” на холандската “Дитсманн”, извършена през 2017 г. и на “Сити Клиник” (заедно с болница “Токуда”).  През миналата година бившите собственици на “Сити Клиник” прехвърлиха и част от недовършения мол “Галерия” във Варна, една от многото сделки за молове, но с български продавач. От последните дни е съобщението за продажбата на сладоледите “Дени” на “Юниливър”. Друг такъв пример е прехвърлянето на Полиграфия офис център (чрез съвместно дружество). Секторът  на недвижимите имоти като че ли  е най-активен по отношение на вторичното преразпределение на активи.

През 2017 и 2018 г. се случиха няколко продажби на местен бизнес на чужденци и в ИТ сектора. Това може да се приеме като свидетелство за потенциала и добрите позиции на страната в този бранш. Сред примерите са продажбата на ММ Солушънс на китайски инвеститор и на телекомуникационния бизнес на Алтерко на норвежката LINK Mobility. В някои случаи подобни сделки се случват благодарение на институционални инвеститори или на фондовете за рисков капитал.

Такива привличания на инвеститори обаче все още не се случват в обеми, които да определят тенденциите при ПЧИ. Динамичните сектори като ИТ услугите обикновено не са капиталоемки.

В същото време отливът на капитали (преди всичко заплащането на дивиденти) засяга сектори като добивната индустрия и финансите, в които обемите са такива, че само няколко компании могат да обърнат посоката на инвестициите.

Структуриране на инвестицията

Както вече споменахме, налице е и намаляване на средния размер на инвестицията в сравнение с годините отпреди кризата. Големите сделки през последните години се броят на пръсти – Теленор, няколко мола, Виваком, като при тях има заместване на чуждестранни инвеститори.

За разлика от приватизацията и големите сделки за придобиване на съществуващ бизнес, при инвестициите на зелена поляна, сделката може да е структурирана така, че само част от сумата да се отчете като ПЧИ. Това се случва например, ако предприятието, получи заем с гаранциите на майката вместо финансиране от инвеститора.

Освен това през последните години интересът на чуждестранните компании към България е свързан със сектори като ИТ услугите и центровете за споделени услуги, които не са капиталоемки.

Ако обобщим, спадът на чуждестранните инвестиции отразява изтегляне на печалби след кризата или излизане на инвеститори от българския пазар, докато подемът на икономиката не е съпроводен със значителни нови инвестиции, които да противодействат на тази тенденция.


* Дивидентите и неразпределената печалба се отчитат както по Финансовата сметка (ПЧИ), така и по дебита на Текущата (като изтичане на капитал). С цел по-ясно разбиране съгласувахме следния пример с помощта на БНБ. Имаме чуждестранен инвеститор с дял от 100% в капитала на дружеството Х. Неговата печалба за 2016 и 2017 г. е 10 млн. евро. През 2016 г. не се разпределя печалба, а през 2017 г. се разпределя 90% от печалбата (9 млн. лева). Тогава по текущата и финансовата сметка имаме следните записи:

Платежен баланс, в млн. евро

2016 г. 2017 г.
Текуща сметка, дебит – Инвестиционен доход
Дивиденти 0 9
Реинвестирана печалба 10 1
Финансова сметка – ПЧИ
Реинвестирана печалба 10 1*

* =10-9, разликата между печалбата за 2017 г. и изплатения дивидент от 9 млн. евро