Страховете на централните банки

Джанет Йелън

Официалните лихвени проценти в САЩ могат да останат на ниски нива, но централната банка не е лишена от инструменти, ако неочаквано икономиката изпадне в рецесия. Това бе главното послание от изказването на президента на Фед Джанент Йелън на конференцията в Джаксън Хоул, Уайоминг.

Нейното изказване породи оптимизъм за възстановяването на американската икономика, а очакванията за увеличаване на лихвите през септември се повишиха до 42% (и 65% през декември), според Блумбърг. Все пак остават доста неясноти.

[textblock style=“1″] Йелън: Имаме и други инструменти

В речта си в Джаксън Хоул Йелън посочва, че Федералният резерв разполага с нови инструменти. Освен покупките на активи (количествени облекчения), това са и лихвата върху резервите на банките (IOER), която се плаща от 2008 г., както и операциите на овърнайт репо пазара, където са допуснати не само депозитни институции, но и парични фондове.

След като през декември повиши лихвите за първи път след кризата, Фед е неохотен да продължи с повишенията. Речта на Йелън дава ценни насоки.

Централната банка е обсъждала да започне повишение на краткосрочната лихва – федералната фондова лихва, едва след като балансът й се върне към нормални нива (след като бъдат продадени активите, придобити по време на количествените облекчения). Но предвид несигурния резултат и потенциалните разходи при мащабна продажба на активи, Комитетът по операции на паричните пазари е решил да започне нормализацията първо чрез корекция на лихвите. Тази стратегия – повишаването на лихвите, когато възстановяването е напреднало достатъчно, докато се поддържа относително голям баланс и изобилни банкови резерви, зависи от нашата способност да плащаме лихва върху свръхрезервите.

Тази лихва ще играе ключова роля през следващите години, като зависи от перспективите за размера на баланса на Фед. В някакъв момент, след като повишенията на краткосрочната лихва са достатъчно напреднали, Фед ще спре да реинвестира постъпленията от главници на падежиращите облигации, които притежава. Когато това стане, ще са нужни няколко години активите на Фед (и банковите резерви, които ги финансират) да се понижат до по-нормални нива. Дори тогава IOER ще бъде важен инструмент, тъй като може да се наложи покупка на активи при следващи рецесии като допълнение към конвенциалното понижение на краткосрочната лихва.

Прогнозите на Фед сочат, че дългосрочната феденална фондова лихва е около 3%. Тя надхвърляше 7% от 1965 до 2000 г. Така централната банка би имала по-малко поле за понижение на лихвите в бъдеще, отколкото е имала преди, отбелязва Йелън (без да споменава отрицателни лихви).

Ниските нива на очакваната лихва се дължат да това, че инфлацията сега е по-ниска отколкото през 70-те и 80-те години, както и на понижаването на дългосрочната неутрална лихва. За това допринасят фактори като по-бавния ръст на населението в работоспособна възраст, по-бавният ръст на производителността, по-ниската склонност към потребление и по-малкото атрактивни капиталови проекти.

Дали една средна лихва по федералните фондове ограничава полетото за маневриране на Фед в случай на рецесия. По време на последните девет рецесии, Фед е понижавал процентите с от 3 до над 10 процентни пункта. Средното понижение е 5.5 процентни пункта, което означава, че не достигат 2.5 процентни пункта (пространство за понижение), за да се справи Фед с една средна рецесия.

Но според Йелън тези ограничения са преувеличени. При започването на последните седем рецесии, федералната фондова лихва е била над нивото, съвместимо с икономика, която оперира в съответствие с дългосрочния си потенциал. Тоест паричната политика е била затегната поради по-висока от обичайното заетост и висок инфлационен натиск. Затова голяма част от пониженията по време на рецесия представляват разхлабване на тази твърде затегната политика.

Симулация на ФедКато втори аргумент за това, че дългосрочното ниво на лихвите от порядъка на 3% не е ограничение пред бъдеща необходимост от реакция на кризи, Йелън посочва едно изследване (графика). То започва с въпроса какво би станало ако Фед следва агресивно правило, позволяващо да понижи лихвите под нулата при шокове. При другите два разгледани варианта понижението на лихвите е ограничено до нулата (zero lower bound) или като алтернатива на хипотетечно неограничено понижение на лихвите се разглеждаше комбинацията от количествени облекчения и forward guidance. Дори ако средната лихва е 3%, тези нови инструменти (главно покупката на активи) биха били достатъчни, обобщава го Йелън.

[/textblock]

Но под повърхността на годишния симпозиум на поделението на централната банка в Канзас останаха много тревоги, пише FT. Сред тях са съмненията дали западните централни банки имат достатъчно пространство да стимулира растежа, без помощ от другите власти и опасения поради прекалените очаквания към централните банкери, някои от които експериментират с радикални мерки като отрицателни лихвени проценти.
Осем години след кризата, основните световни икономики, включително САЩ са в капана на ниския растеж, което ги прави уязвими при следващо (циклично) забавяне на икономиката.
„Централните банки все още имат стрели в своя колчан [макар] те не могат да бъдат толкова ефективни, колкото са били преди кризата“, коментира Рандал Крознер, бивш управител във Федералния резерв, който сега е професор в Университета на Чикаго. Въпреки това, „от много централни банки се иска да вършат неща, които те просто не могат да направят. Централните банки могат да опитват да се борят с дефлацията. Централните банки не могат просто да създават растеж. “
Лорета Местер, президент на Федералната резервна банка на Кливланд, заяви в интервю, че централната банка на САЩ може да разчита на вече доказани инструменти като количествени облекчения и предварителни насоки (forward guidance), за да се обърне бъдещ спад. Докато колегите й, включително Джон Уилямс от Фед – Сан Франциско прокарват идеята за вдигане на целевото ниво на инфлацията от 2 на сто, тя казва, че е доволна от текущото положение.
Но Местер добавя: „Мисля, че ние ще имаме по-добра икономика, по-силна икономика, ако бяхме в състояние да имаме фискална политика, заедно с паричната политика – особено за нещата, които определят дългосрочно потенциалния темп на растеж на икономиката на САЩ .”
В своята реч в Уайоминг Джанет Йелън спомена необходимостта от по-големи автоматични стабилизатори на бюджетната политика на САЩ, които биха помогнали срещу бъдещи рецесии. Обезщетенията за безработица и данъци могат да действат като такива стабилизатори, като намаляват влиянието на иономическите колебания.
Но на фона на враждебния натиск върху Фед от двете страни на политическото разделение и наближаващите избори, Йелън не показва, че ще предприеме кампания за бюджетна реформа. Вместо това централните банкери съсредоточиха дискусията в Джаксън Хоул върху оптимизирането на собствените им инструменти. От тази гледна точка речта на председателя на Фед бе забележителна както с това, което пропусна да спомене – отрицателните лихви, така и с това, което каза. Фед има съмнение за това как отрицателните лихви ще се предадат при сложната финансова система на САЩ, която зависи много от небанкови играчи, включително взаимни фондове на паричния пазар. Местер коментира, че би се противопоставила на преминаването на федералната фондова лихва (ключовата ставка в САЩ – б.р.) на отрицателна територия. Другите представители на Фед също са скептични.
Президентът на Фед – Сейнт Люис Джеймс Булард коментира, че негативните лихви получават смесени оценки по света и не са много вероятни в САЩ.

Извън САЩ има противоречив опит. Bank of Japan все още е бори с депресията и ниската инфлация, въпреки че добави отрицателни лихви към схемата за количествени облекчения. Големите финансови групи, включително пенсионни фондове и застрахователни компании се оплакват от увреждане на възвращаемостта поради продължителната политика на ниски лихви.
Европейската централна банка смята, че се виждат благоприятни резултати от тази политика, но Беноа Кьоре, член на изпълнителния съвет на ЕЦБ, заяви в реч в Джаксън Хоул, че неконвенционални политики могат да доведат до нежелани резултати. „Ние не можем да изключим ситуация, при която страничните ефекти са такива, че преобладават негативните последици“, предупреди той.
Дали отрицателните лихви са полезни може да зависи в голяма степен на конкретната финансова система.

Маркус Брунермайер, професор в университета в Принстън, разглежда възможността понижението на лихвите да стане контра-продуктивно, поради начина, по който те си взаимодействат с банковата система и местни регулации.
Неговият съвет към централните банкери: Можете да отидете на отрицателна територия, но проверете банковата система преди това, не го правете твърде дълго и го направете в правилна последователност.

Питър Хенри, декан на Stern School of Business, Ню Йорк, смята, че централните банкери все още имат инструменти да заздравят основите на икономиката, но не могат да осигурят трамплин за растеж при липса на действия от страна на политиците в области като имиграцията, търговията и фискална реформа. „Отрицателните реални лихви все още не са стимулирали възстановяване на инвестициите. Така че трябва да си зададем въпроса има ли нещо друго, което стои на пътя „, казва икономистът.

 

Фед се опитва да предаде щафетата

Федерален резерв

Президентът на Федералния резерв Джанет Йелън и нейните колеги имат послание за политиците – необходими са повече публични разходи, за да се ускори растежът.

През последните седмици Йелън и трима други висши представители на Фед призоваха в свои изказвания за по-големи разходи за обществена инфраструктура. Централната банка няма пряко влияние върху фискалната политика и нейните представители обикновено се въздържат от коментари по темата. Затова когато нейни представители – от Йелън до бившия инвестиционен банкер Джером Пауел говорят в един глас, това е силeн сигнал за следващия президент на САЩ и Конгреса за ограниченията на паричната политика, коментира Ройтерс.

Конференцията на Федералния резерв в Джаксън Хоул, където Йелън ще говори в петък, трябва да даде насочи за бъдещите мерки, но посланието изглежда ще бъде, че те няма да са достатъчни.

„Паричната политика не е конструирана за решаването на дългосрочни проблеми като забавянето на производителността, заяви вицепрезидентъ Стeнли Фишър в неделя. Той допълни, че отговорност на правителството e да инвестира повече в инфраструктура и образование.

Въпреки ниските лихви компаниите не търсят кредити и бизнес инвестициите са под нивата от предишните години.
Като дял от БВП, годишните инвестиции в САЩ след 2008 г. са средно с почти 1 процентен пункт по-ниски отколкото през предходното десетилетие. Според Reuters инвестиционният разрив е 1 трилион долара на годишна база, в сравнение с дела им в БВП, който би бил, ако трендът се бе запазил.

Инвестициите в основен капитал падат като дял от БВП три поредни тримесечия. Анализаторите отдават това на съмненията за бъдещия растеж, на изкривяванията, предизвикани от политиката на Фед, която надува цените на финансовите активи и т.н.

Компаниите предприеха обратни изкипувания на акции на рекордните нива от около половин трилион долара годишно и натрупаха рекордни парични запаси, въпреки че на теория евтиното финансиране би трябвало да насърчи дългосрочните инвестиции.

Изследване на икономистите на Фед Стивън Шарп и Густаво Суарез посочва, че мениджърите не са коригирали очакваната възвращаемост от инвестициите в съответствие с очаквания нисък ръст.
Въз основа на данни, събрани от главните финансови директори, тяхното проучване открива, че вътрешната норма на възвращаемост необходима, за да се защити един проект е около 15% от десетилетия, дори след спада на лихвените проценти. Такива целеви нива имат смисъл в периоди на силен растеж, но може да не съответстват на сегашната среда на ниски лихви и нисък ръст. Това задържа разходите на корпорациите, смятат икономистите.

Това е предизвикателство към основната идея на паричната политика, че ниските краткосрочни лихви биха направили дългосрочната възврааемост по-атрактивна.
Конференцията в Джаксън Хоул вероятно ще се направи преглед на няколко нестандартни решения, предложени като начин за разцупване на цикъла на понижено търсене, слаби инвестиции и нисък растеж, последвал рецесията.

Сред тях е идеята за инжектиране на пари от хеликоптера, като начин за насърчаване на търсенето и отрицателните лихви в Европа и Япония. Фискалната политика не е в дневния ред на конференцията, но си пробива път сред икономистите.

Япония, която има значителни бюджетни дефицити след 2009 г. вече обяви нов пакет от стимули в допълнение към отрицателните лихви, докато новият финансов министър на Великобритания проучва необходимостта от нови фискални мерки след Брекзит.

В САЩ необходимостта от инвестиции в амортизираната инфраструктура е един от редките примери на съгласие между кандидат президентите Хилъри Клинтън и Доналд Тръмп. Клинтън предложи пакет на стойност 275 млрд. долара, а съперникът й – двойно повече. Но мнозина се съмняват, че публичните инвестиции ще заместят една икономическа политика, която насърчава частните инвестиции.